大牛股不牛了！

8月23日晚，生長激素龍頭長春高新（000661.SZ）披露2023年半年報。報告顯示，公司上半年實現營業收入61.68億元，同比增長5.77%；歸母凈利潤21.6億元，同比增長1.91%。

(資料圖)

按照官方的說法，公司克服一季度不利影響，努力實現了核心醫藥企業收入、凈利潤增長。但這卻是長春高新自2015年以來，營收和凈利潤增速首次跌至個位數。

長春高新1996年12月18日上市，發行價8.8元，目前價格140元左右，后復權價格1176元，過去27年時間股價累計漲幅132倍。

如果按照2021年最高股價520.40元（后復權價格4424.96元）計算，則累計收益高達502倍，年化復合收益近25%。

妥妥的一只大牛股！

不過，令人唏噓的是，長春高新目前股價距離最高位已經下跌超過70%，PE不足15倍。這是怎么了？

“東北藥茅”走下神壇

長春高新成立于1993年，是東北地區最早的一批上市公司，主營業務包括生物制藥及中成藥的研產銷，輔以房地產開發、物業管理和服務業務。因旗下生長激素產品的毛利率常年比肩茅臺，長春高新也被冠以“東北藥茅”的稱號。

關于長春高新的坊間傳聞并不少，但下面這則“大媽通過長春高新豪賺100倍”的故事頗為流傳：

2021年，某券商營業部曝出一位東北大媽2008年買入5萬元長春高新，最后暴賺100倍變成500多萬。在當時市場環境下，大媽重倉白馬股暴富的消息給不少投資者打了雞血。

誰能料想，長春高新在當年5月沖至521.40元/股高點后，便進入了深度回調階段。截至2023年8月25日，長春高新收盤價為140元/股，相比最高點，已跌去近70%。

目前，長春高新的營收和凈利潤主要由四家子公司貢獻，分別是：生長激素與輔助生殖板塊的金賽藥業、疫苗板塊的百克生物、中成藥板塊的華康藥業和房地產板塊的高新地產。

其中，金賽藥業是公司業績增長最核心的資產。金賽藥業主營生長激素，因常年為長春高新貢獻超80%的營收，比肩茅臺的毛利率，素有“利潤奶牛”的稱謂。

2020年9月，金賽藥業總經理金磊在機構調研會議上發表了有關金賽藥業業績以及減持長春高新的看空言論，稱金賽藥業2021年的業績展望將從增長35%下調至25%；且由于需要交稅10億元，年底還會做減持。

這則明顯的利空消息，不僅造成了長春高新股價的大跳水，也引來了深交所的關注。

但正如金磊所預期的，金賽藥業增速連年下滑。財報顯示，2020年-2022年，金賽藥業分別實現收入58.03億元、81.98億元、102.17億元，實現歸屬于母公司所有者的凈利潤27.60億元、36.84億元和42.17億元，凈利潤增速依次是39.68%、33.47%、14.47%。

藥品集中采購一直是醫藥公司頭上的“達摩克利斯之劍”，長春高新也難以獨善其身。去年2022年，長春高新曾先后卷入廣東省、福建省、河北省、浙江省四個省份的集采傳聞，股價也幾次受到影響，全年累計下跌近40%。

關于集采相關情況，長春高新表示，目前浙江省公立醫療機構第四批藥品集中帶量采購正處于申報產品等信息的公示階段，后續公司將積極跟蹤政策變化情況，并充分總結前期經驗，合理制訂、優化應對預案。

從以往情況來看，已經落地實施集采的廣東、河南、河北等部分省份，2023年上半年相關產品的收入增幅高于公司整體生長激素產品的收入增幅，基本實現了以價換量的目標。

“印鈔機”的焦慮

如果說長春高新是生長激素的代名詞，那么生長激素就是長春高新的“印鈔機”。

兒童醫療服務是典型的支付者和消費者分離的情形，父母會在力所能及的前提下選擇更好的產品，所以價格很重要，但不是首要考慮的問題，家長最關心的還是療效問題，寧肯買貴也不能買錯。

目前，市場上用來治療矮小癥的生長激素主要有三種：

低端的叫粉針，安全性差，需要每天都注射，年治療費用約2.6萬。目前國內有金賽、安科生物、聯合賽爾等7家公司生產。

中檔的叫水針，也是每天一次，但安全性較高，年治療費用約5.5萬元。目前國內有金賽、安科生物、諾和諾德三家公司生產。

最頂端的叫長效水針，只需要每周注射一次，且安全性更高，但費用較高，年治療費用超20萬元。

2014年，金賽藥業長效生長激素注射液金賽增上市，成為全球首款長效生長激素，至今仍是長效生長激素領域國內唯一上市產品，也是公司未來業績增長的主力產品。

由于生長激素不僅是治療矮小癥的處方藥，也是肽類激素（興奮劑的一種），所以受到醫療機構和國家衛生部門的嚴格監管，也不允許廠家進行廣告營銷，導致國內生長激素滲透率較低。

2023年上半年，長春高新銷售費用為17.67億元，同比增長0.26%，銷售費用率為28.64%，高于醫藥行業平均銷售費用率。其中，長春高新的會議費為1.15億元，同比增長40%。

得益于銷售推廣力度的進一步加大，2023年上半年，金賽藥業長效生長激素產品收入增長30%，其中第二季度長效產品收入增長70%，使得長效生長激素產品在整體收入中的占比進一步提升，目前占比28%左右。

生長激素的特殊之處在于，其注射遵循“一人一方”、“一癥一方”、“一時一方（定期檢查）”三個規則，對于售后服務要求高。過半業務都在院外銷售，院內集采量遠遠不能滿足患者需求量，且劃入醫保范圍的適應癥有限，醫保占用資金少。

根據長春高新官方披露的信息，金賽藥業的銷售收入30%來自院內市場，70%來自院外市場。而其受到集采影響的只是30%的院內市場，而其70%的院外市場不受降價的影響。

因此，集采本身對生長激素的競爭格局與價格體系的影響相對有限。但是，集采給了其它新廠家一次快速入院甚至彎道超車的機會，畢竟高達90%毛利充滿足夠的誘惑。

整體而言，長春高新最大的焦慮不是來自集采，而是“大單品”。對于任何一家企業來說，如果只靠一款產品打天下，風險都非常大。

新產品研發進展方面，公司持續推進生長激素產品新適應癥及海外市場布局工作，長效生長激素增加特發性矮小（ISS）適應癥已申報生產，等待批準；長效生長激素增加成人生長激素缺乏適應癥進入III期臨床；積極開展了長效生長激素美國申報項目的相關工作，上半年新增相關開發支出5300萬元。

長期看來，隨著成人適應癥的開發，長效劑型發展潛力大，預計未來10年長效生長激素滲透率將進一步提升，銷售占比有望達到50%以上，消費屬性越來越強化。這也是看好長春高新的核心邏輯之一。

來源：覽富財經網

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