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8月15日，MLF利率和OMO利率分別調降15bp和10bp，此次超預期降息落地恰在7月經濟數據公布之前。超預期降息背后，我們理解更多是穩定預期和提振信心。信心不足體現在：工增、消費、投資均不及預期，失業率有所上升。7月經濟數據如何解讀？降息之后，市場該如何交易？

7月經濟數據情況如下：1）工增：同比、環比均有所下行，金屬、電氣、化工表現良好，酒水飲料轉負；2）消費：商品零售、餐飲表現均不佳，剛需品消費韌性較強；3）固投：制造業、基建增速回落，地產降幅收窄；4）就業：總體失業率上行，青年失業率暫停公布。

基于生產法的GDP核算原則，工業增加值和服務業生產指數增速能夠較好地擬合GDP增速，預計7月份GDP增速為4.5%。年初政府工作報告設定的全年GDP增速目標為“5%左右”，如果按照全年5%增速倒推，可以推算出下半年GDP增速同比增速至少要達到4.6%。7月份GDP增速4.5%，對全年經濟增長目標的達成可能形成一定拖累。

回顧2021年以來3次降息，可以得出如下規律：1）降息時點：考慮宏觀和金融環境，降息通常出現在經濟數據和金融數據雙雙疲弱之際，央行為了穩增長、寬信用，通過調降政策利率降低實體經濟融資成本，激發市場主體活力。2）分時間段收益率變動情況：降息之后3-5個交易日開始，1Y、10Y國債通常會有一定程度的回調，回調時間持續3-5個交易日。2023年6月份降息后市場反應相對特殊，機構止盈時點更早、速度更快，因此國債收益率下降十分有限，債市回調提前約3個工作日。3）從國債收益率與政策利率的相對關系來看，降息后國債利率先下行，之后逐漸向新的政策利率收斂。

8月15日，10Y國債活躍券收益率收于2.57%，下行5.1bp，是降息超預期所致。一方面，此次超預期降息背后，我們認為延續了7月24日政治局會議強調“加大宏觀政策調控力度”的表態，明確釋放貨幣政策發力支持穩增長的信號，以企提振市場主體信心，扭轉悲觀預期；另一方面，從實際作用看，此次降息是政策利率首次出現非對稱下調，MLF調降預計帶動本月LPR報價下調，通過降低貸款利率的方式促進推動信用增長和經濟修復。

超預期降息后，債市行情仍有期待。政策利率下調有助于打開利率下行空間，但是隨著短期市場關注點轉向寬信用和穩增長政策，在政策預期不明朗的情況下，疊加部分交易盤止盈需求釋放，長債利率可能回歸震蕩走勢。不過，我們認為長債利率向上調整壓力較小，一方面從歷史經驗看，貨幣政策維持寬松狀態下，10Y國債利率一般在MLF利率下方運行，而當日收盤后活躍券利率仍較MLF利率高出僅7bp；另一方面從政治局會議定調看“高質量發展”表述不變，穩增長政策訴求預計維持底線思維，不會輕易回歸到過往地產-基建的增長驅動范式，因此后續出臺強刺激政策的可能性不大。往前看，在經濟內生增長動力轉換的過程中，貨幣寬松的路徑依賴較難打破，廣譜利率中樞下移趨勢不變，利率行情仍有期待。

風險提示：穩增長政策刺激力度超預期，資金價格波動加大等。

本文源自：券商研報精選

作者：中泰證券

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