投資要點

· 核心觀點：預計美聯儲年內或還將加息，降息時點較市場當前預期的24Q1更晚。上周公布的7月CPI數據好壞參半，總量上通脹雖超預期下行但仍離2%目標遙遠，結構上核心通脹雖繼續回落但超級核心通脹再度反彈。喜憂各半的數據并未讓市場對美聯儲后續政策預期做出顯著調整，當前分析師與交易員主流預期仍是加息已結束、降息于24Q1開啟。我們傾向于認為美聯儲在跳過9月而在11月FOMC會議上加息25bps，并認為目前市場預期24Q1降息預期過于樂觀。

·聯邦基金利率預期：交易員預期11月加息概率為37%，24Q1開啟降息。①近端加息預期：CME聯邦基金期貨模型顯示，交易員預期美聯儲9月加息25bps至[5.50, 5.75]%概率僅10%，9月跳過而11月加息概率為36.9%（表1），7月通脹數據帶來的交易信號較為紊亂，市場對年內再加息概率仍保持在約“四六開”的僵持局面。美國7月CPI同比+3.2%，預期+3.3%，前值+3.0%；核心CPI同比+4.7%，持平預期，前值+4.8%。CPI/核心CPI環比+0.2%，均持平預期與前值。低于預期的CPI數據和延續下行的核心CPI一定程度上降低緊縮預期，但美聯儲更關心的超級核心通脹（核心服務減去租金與自住房折算，對應工資通脹）環比+0.19%，與7月超預期抬升的時薪增速相呼應。最新亞特蘭大聯儲Wage Growth Tracker工資中值3個月均值在7月錄得+5.7%，較前值+5.6%邊際反彈。此外，雖然通脹在讀數層面回落/持平預期，但其距離2%目標仍然遙遠，當前數據或難以說服美聯儲在9月FOMC會議上下調點陣圖中對2023年的指引（即指引年內不再加息）。②遠端降息預期：CME聯邦基金期貨模型（表1）與彭博分析師問卷調查（圖1）顯示，交易員與分析師仍過度樂觀地預期首次降息時點將在2024Q1。需警惕過于樂觀的降息預期在后續出現反轉，引發增量的流動性風險。亞特蘭大聯儲主席Bostic表示美聯儲一直在努力降低過高的通脹，但不知疫情對勞務市場的影響會持續多久。紐約聯儲主席Williams認為利率已非常接近峰值，對潛在通脹下行保持信心，其制定的通脹指標表明到年底通脹速率或放緩至2.5%。美聯儲理事Bowman表示，通脹仍然高企和經濟持續增長的狀態意味著美聯儲可能需進一步加息。

(資料圖片)

·美聯儲資產負債表：短期貸款工具繼續加速回落，TGA第二周大幅下降。本周美聯儲總資產增加17.78億至8.26萬億美元（表2）。①資產端：證券資產增加3.46億至7.57萬億美元（美國國債增加3.45億）。貸款工具減少17.25億至2604億美元。按類別看，主要貸款、BTFP、其他信貸擔保工具分別新增0.013、11.8、-26.65億美元（圖10）。按期限看，1-15天、16-90天、91天-1年貸款工具分別新增-25、2、9億美元（圖12）。周二，穆迪下調10家美國中小銀行的信用評級，提示高利率對于銀行盈利的侵蝕，并將 Bank of New York Mellon等幾家大銀行列入觀察清單，當日美國地區銀行股指領跌。②負債端&凈資產：本周美聯儲負債減少94.07億美元至5.03萬億美元（逆回購增加24.04億至2.096萬億美元、TGA減少28.66億至4323億美元），銀行準備金余額增加111.85億至3.23萬億美元。受大額社保支出的日歷效應影響，TGA連續兩周大幅下降。美聯儲投放凈流動性規模較上周小幅增長70億美元（圖15）。

·風險提示：金融系統風險再度發酵；通脹下行速度不及預期；美聯儲加碼緊縮。

報告信息

證券研究報告：【蘆哲&張佳煒&韋祎】通脹數據好壞參半，降息預期過度樂觀——美聯儲周觀察20230813

研報撰寫人員：蘆哲（首席經濟學家），張佳煒（海外宏觀組組長），韋祎（聯系人）

對外發布時間：2023年8月13日

報告發布機構：德邦證券股份有限公司

本文源自：券商研報精選

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